Télécharger le bulletin économique complet

Bulletin économique Chine n°9 (janvier 2009)

Analyse macroéconomique de la Chine

Sur les trois moteurs de croissance dont dispose l’économie chinoise :

• La visibilité sur la consommation est faible : des évolutions contradictoires jouent en sa faveur, comme en sa défaveur. Si elle a bien résisté jusqu’à présent, la consommation sera pénalisée par les destructions d’emplois et les baisses de salaires. Pourtant, la vigueur de la consommation est essentielle à l’atteinte d’une croissance satisfaisante (i.e. 8 %, pour les autorités) en 2009 et, au-delà, à un rééquilibrage du modèle chinois ; les mesures de relance face au ralentissement conjoncturel actuel, axées sur l’investissement, viennent différer celui-ci.

La confirmation du ralentissement ne doit pas masquer les capacités de l’économie. Le ralentissement chinois se confirme (cf. Bulletin économique n°8 de décembre et les indicateurs publiés depuis) et les journaux sont remplis d’articles sur la fermeture d’usines, le licenciement d’employés et le retour des travailleurs migrants (mingong) dans leur province d’origine, ainsi que sur les conséquences sociales de ces évolutions. Ainsi, la croissance au 4ème trimestre s’est établie à 6,8 %, soit une croissance annuelle de 9 %. Ces évolutions ne doivent pourtant pas faire oublier le fort potentiel de croissance de l’économie chinoise, dont chacun s’accordait sur les perspectives favorables il y a encore un an. La solidité de ses fondamentaux – réserves de devises, équilibre budgétaire… – lui confère des outils de relance que les autorités s’emploient à mobiliser. La question est de savoir à quelle échéance et avec quelle ampleur les mesures annoncées produiront leurs effets ; et quelle en sera la durabilité.

Il serait aléatoire d’attendre un rebond du commerce extérieur. La demande extérieure restera faible en 2009, à l’image de la récession qui touche les marchés terminaux de la Chine, Union européenne et Etats-Unis notamment. La baisse des exportations de décembre 2008 (- 2,8 %) constitue donc une tendance durable ; cette baisse peut d’ailleurs coexister avec le maintien, voire la hausse, de l’excédent commercial (40,1 MD USD en novembre et 39 Md USD en décembre), dans la mesure où les importations ralentissent encore davantage (- 21,3 %), car :

• le commerce de perfectionnement (processing trade) représente 41 %, au moins, du commerce extérieur ;

• la demande interne chinoise ralentit ;

• le prix des matières premières baisse ; or, elles pèsent fortement dans les importations (25 % du total (2007), déficit mensuel de près de 30 Md USD).

L’évolution des exportations de Taïwan, l’un des contributeurs au processing trade chinois, constitue un indicateur avancé de la stagnation du commerce extérieur, du fait de la corrélation entre ces deux économies. Or, les exportations taïwanaises à destination de la Chine ont chuté de 42 % en novembre ; et les commandes à l’export en provenance de la Chine, de 47,1 % en décembre. Aucun signe de reprise ne se manifeste donc pour le 1er trimestre.

Cette stagnation pénalisera directement la croissance : l’excédent commercial prend une part croissante dans la croissance chinoise depuis 2004 ; il y a contribué à hauteur de 2,3 pb en 2007, sur un total de 13,0 %. Or, même si l’excédent commercial peut encore s’accroître et contribuer à la croissance en 2009, cette contribution restera modeste. L’effet sera aussi – et, peut-être, surtout – indirect, à travers la réduction de l’investissement et des emplois liés à l’exportation : UBS estime que 25 % à 30 % de l’investissement des entreprises (8 % à 9 % de la formation brute de capital fixe (FBCF)) est réalisé pour l’exportation, sans compter l’amont (routes, ports, machines-outils, etc.) ; de même, 10 millions d’emplois pourraient être supprimés, sous l’hypothèse d’un ralentissement de 5 % à 10 % de l’export. Prédire un redémarrage de la demande externe constitue une gageure ; toute contribution sera une bonne nouvelle, mais ne saurait fonder une politique de relance.

 L’investissement peut, en revanche, générer des effets rapides, dès le 2ème trimestre 2009. Les autorités ont utilisé plusieurs canaux de relance :

• la politique budgétaire, avec le plan de relance de 4 000 Md RMB ; en fait, la contribution additionnelle de l’Etat se limiterait à 1 180 Md RMB. Les collectivités locales ont affiché leur volonté de contribuer à cette relance, en annonçant des programmes d’investissement, dont l’ampleur (montant cumulé de 18 840 Md RMB, selon Standard Chartered, sur des durées comprises entre un et cinq ans) nuit toutefois à la crédibilité. L’objectif d’affichage de ce plan ne peut être nié ; au-delà, il traduit toutefois la volonté des autorités, centrales et locales, de soutenir la croissance, et notamment l’investissement : 45 % du budget du plan de relance est consacré aux infrastructures et au bâtiment. Du fait de sa dette publique (20,9 % du PIB en 2007), la Chine peut supporter un déficit de 2 % à 3 % en 2009 et 2010.

• la politique fiscale, par la déductibilité de la TVA sur les investissements, sans montant minimum, ouvrant ainsi l’avantage aux PME.

• la politique monétaire, par la baisse du taux de réserves obligatoires (à 16 %), du taux des prêts (à 5,58 %) et du taux de rémunération des dépôts (à 2,52 %) ; par la levée de l’obligation faite aux banques de tailles petite et moyenne de conserver un taux dépôts / prêts supérieur à 75 % ; et, surtout, par la levée des quotas de prêts imposés aux banques en 2008, et un message d’incitation à la relance du crédit. Or, avec un taux d’épargne de 56 % (2007), un ratio prêts / dépôts de 65,9 % et un total des dépôts bancaires des entreprises égal à 75 % du PIB – un record mondial – cette forte liquidité ne demande qu’à s’employer. En outre, la Banque centrale a annoncé qu’elle fournirait 30 Md yuan supplémentaires aux banques pour accélérer l’attribution de crédit.

• une levée des freins règlementaire, dans le secteur immobilier.

• l’accélération de l’instruction et de la conclusion des projets déjà lancés, afin de concrétiser au plus vite leur mise en œuvre, voire leur facilitation, de la part des autorités provinciales, par la concession de divers avantages (terrains, exemptions, etc.).

L’effet d’entraînement de l’investissement sur l’économie est majeur : la FBCF représente 44,7 % du PIB. En outre, le poids des autorités dans l’investissement est déterminant : la FBCF publique représente encore près du tiers du total ; leur influence indirecte, à travers l’immobilier (21 % de la FBCF) et l’attribution de crédit, notamment pour les projets d’infrastructure (40 % environ de la FBCF), accroît encore ce poids.

Certains effets semblent se manifester :

• la FBCF publique s’est accrue de 56 % en novembre (sur un an), comparé à + 25 % en septembre) ; les investissements dans le domaine ferroviaire – une composante majeure du plan – se sont particulièrement accrus (+ 41 %, vs. + 20 % en mai).

• de manière générale, l’investissement (+ 21,9 % en décembre ; + 26,1 % au total, sur 2008) reste d’ailleurs assez soutenu.

• la masse monétaire M2 et les crédits à l’économie, en termes réels (i.e. compte tenu de l’inflation) s’accroissent ; le crédit devrait, au final, augmenter de 18,8 % en 2008.

• le secteur de l’acier semble se stabiliser ; les stocks se sont réduits ; le prix spot du laminé à chaud en bobines (hot-rolled coil, HRC) et du laminé à froid en bobines (cold-rolled coil, CRC) a remonté de 24 % et 16 %, respectivement, depuis novembre. Les perspectives ouvertes par le plan de relance stimulent cette hausse. Elle a conduit Baosteel à rehausser le prix de ses produits, à partir de mars, respectivement de 8,7 % (640 USD / t.) et de 7,6 % (723 USD / t.).

• la production industrielle a rebondi en décembre (+ 5,7 %), par rapport à novembre (+ 5,4 %), soit une hausse (sur un mois, cvs) de + 15 % (vs. – 20,8 % en novembre).

• enfin, la consommation électrique a connu sa première hausse (en rythme mensuel) depuis juillet ; celle-ci relève, toutefois, au moins en partie, d’un rythme saisonnier.

En outre, l’investissement industriel s’est, jusqu’à présent, maintenu, malgré le ralentissement : il a atteint (sur un an) 28,5 % en octobre et 25,5 % en novembre, soit plus qu’en mai 2008 (25,1 %). Les échos en provenance des entreprises, pessimistes il y a encore un mois, montrent un « frémissement ».

Enfin, l’immobilier a été l’un des secteurs où le ralentissement a été le plus marqué : depuis le début de 2008, il s’est généralisé à toute la Chine, en termes de surfaces mises en chantier et de surfaces vendues ; depuis octobre, les prix de l’immobilier résidentiel ont baissé dans les provinces côtières. Le gouvernement et les autorités locales ont non seulement levé les mesures restrictives prises à partir de 2007 pour ralentir la spéculation ; elles sont aussi intervenues pour relancer le marché, notamment par l’achat de programmes de logements au bénéfice de personnes à revenus moyens. Des incitations fiscales ont également été décidées, ou sont sur le point de l’être, pour relancer le secteur. Les promoteurs ont commencé à consentir des rabais sur les ventes et devront en consentir davantage ; ils disposent d’une marge de manœuvre pour procéder à de tels rabais, du fait de la valorisation des terrains. Le faible endettement des ménages et la relance du crédit créent, enfin, un contexte favorable à la relance de ce secteur immobilier. Les transactions sont d’ailleurs reparties, depuis décembre, dans la plupart des grandes villes.

L’investissement devrait donc soutenir la croissance de l’économie chinoise en 2009. Les premiers signes pourraient se concrétiser au 2ème trimestre, notamment dans les secteurs d’amont des industries lourdes (énergie, sidérurgie, cimenterie, etc.). Ils ne devraient toutefois s’affirmer qu’au 2nd semestre. Outre l’échéance, l’interrogation porte sur l’ampleur, mais aussi sur la durabilité de cette relance. A ce titre, l’investissement ne saurait, à lui seul, apporter de solution :

• à court terme, la tenue de la consommation, 3ème composante de la croissance, déterminera le niveau de croissance de 2009 ;

• à plus long terme, l’émergence de la consommation comme moteur de croissance de l’économie constitue un enjeu auquel le plan de relance ne répond pas, et qu’il aurait même tendance à différer.

 L’incertitude principale porte sur le rôle de la consommation, en 2009 et au-delà.

A court terme, la consommation se maintient ; les ventes au détail ont encore progressé, en termes réels, de 17,6 % en novembre et de 17,2 % en décembre. Les ventes du Nouvel An chinois – période essentielle pour la consommation nationale – semblent être dynamiques. Ce maintien pourrait perdurer en 2009. Carrefour prévoit ainsi d’augmenter son réseau de 134 à 162 magasins, notamment situés dans les villes de second rang, et mise sur une croissance de ses ventes de 15 %.

Plusieurs facteurs contribuent à ce maintien :

• la désinflation accroît le revenu des ménages, en termes réels ; l’inflation s’est réduite de 6,9 % à 2,4 % (novembre), sur un an. Le ralentissement économique favorise la baisse des prix, au bénéfice des consommateurs.

• les revenus ruraux s’accroissent à un rythme supérieur à 10 % depuis la mi-2005. Cet accroissement soutient la consommation en zone rurale, qui s’accélère depuis mi-2007, et se maintient à un rythme supérieur à 10 %. Les autorités ont mis en place des incitations à la consommation, notamment par l’extension aux 728 millions de consommateurs ruraux du rabais de 13 % sur l’achat de produits blancs. Les mesures de soutien aux zones rurales, incluses dans le plan de relance, vont dans le même sens.

• la hausse des revenus urbains avait fortement ralenti, passant de + 15 % mi-2007 à + 5 % mi-2008 ; cette décélération tend à se retourner au 4ème trimestre 2008, sans qu’il soit possible de conclure sur la durabilité de cette inversion, dans un contexte de ralentissement.

• la consommation publique devrait faire l’objet de mesures de soutien en 2009, à l’instar de l’investissement ; or, elle représente 27 % (2007) de la consommation.

Néanmoins, d’autres évolutions vont jouer en défaveur de la consommation, au moins au 1er semestre : la modération salariale et les pertes d’emploi vont contribuer à déprimer la consommation. UBS estime les destructions d’emplois à venir à 15 - 18 millions (soit 3,3 % à 4 % de l’emploi non agricole), pour un total d’emplois industriels de 160 millions. 5 à 8 millions d’employés du bâtiment pourraient notamment se retrouver au chômage temporaire. Les réductions de salaires imposées, en contrepartie d’un maintien dans l’emploi, cumuleront leurs effets dépressifs. Les mingong représenteront une part importante de ces pertes d’emplois, sans doute près des deux-tiers, du fait notamment de leur présence dans le bâtiment ; 10 millions d’entre eux se retrouveraient déjà sans travail. Or, les mingong envoient 60 % de leurs revenus à leur zone d’origine ; et ces transferts représentent 38,6 % (2008) des revenus en zone rurale, soit presque autant que les revenus d’origine agricole (42,1 %) ; ces revenus agricoles seront, en outre, pénalisés par le reflux des cours des produits agricoles. Ce tarissement des transferts pénalisera la consommation et, plus généralement, l’activité, en zone rurale. Les jeunes diplômés arrivant sur le marché du travail accroissent la demande de travail, sur un créneau plus qualifié. Ainsi, rien qu’à Shanghai, 150 000 nouveaux diplômés chercheront un emploi cet été ; 200 000 diplômés n’y auraient, actuellement, pas trouvé d’emploi.

Compte tenu de ces évolutions contrastées, l’évolution de la consommation en 2009 est difficile à prévoir ; or, la consommation a contribué pour 4,7 pb à la croissance en 2007 ; cette incertitude pèse donc lourd sur l’atteinte de l’objectif de croissance, fixé à 8 % par les autorités en 2009. En tout état de cause, sa tenue dépendra de la rapidité et de l’ampleur des mesures de relance annoncées.

Un point plus précis devrait pouvoir être faire au retour du Nouvel An chinois, tant en ce qui concerne la tenue de la consommation qu’en matière d’activité, avec les fermetures d’usine et les licenciements. A ce stade, l’indice des directeurs d’achat s’est accru en décembre, de 38,2 à 41,2. Cette inversion de tendance, après plusieurs mois de baisse, concerne la plupart de ses composantes : nouvelles commandes, production, stocks et prix.

A long terme, la consommation constitue le relai de croissance de l’économie chinoise. La Chine connaît les plus forts taux d’investissement et d’épargne au monde ; ils ne cessent d’augmenter depuis 2000, réduisant d’autant la part de la consommation. La volonté de développer celle-ci, mais aussi le risque de surinvestissement, générateur de surcapacités ou de bulles, comme dans l’immobilier, et d’externalités négatives (dégradation de l’environnement…), ont conduit les autorités à rechercher un rééquilibrage du modèle de croissance.

Le plan de relance, basé sur l’investissement, ne va pas dans le sens de ce rééquilibrage, qui allouerait une place plus importante à la consommation. Ce programme répond à l’urgence conjoncturelle davantage qu’à cet enjeu de plus long terme. Ce rééquilibrage reste donc à réaliser. A défaut, la relance de l’économie via le seul vecteur de l’investissement ne saurait être durable ni économiquement, ni budgétairement.

C’est dans cette perspective qu’il convient de replacer l’annonce d’une réforme de la santé d’ampleur nationale, par les autorités centrales, le 22 janvier : cette réforme entend consacrer 124 mds USD, sur trois ans, à assurer une couverture santé universelle de 90 % de la population, à hauteur de 120 RMB par an, à compter de 2010. 400 millions de personnes ne bénéficient, pour l’instant, d’aucune couverture.

François Blanc

Conseiller économique